“抵补车手”显然最快抓住贷款利率下降的机会进入市场买房。2005年全美的住房拥有率达到69%的历史最高点，其中一半左右来自这些自身有支付能力的优质贷款者。在这个处于正循环的房市中，房价每年以两位数的速度增长，远远高于贷款利息，迅速引来大批的“投机车手”，或者“抵补车手”转变成为“投机车手”，组成买第二套、第三套房子的倒房团。到2005年，40%的美国居民新购进的房子都不是用来自己居住。最后进入市场的是“庞兹车手”。也许是出自对美国住房梦的向往，或是被巧舌如簧的贷款经纪人教唆，他们借出经过巧妙创新的、暂时看起来毫不费力的新型贷款。增长的房价不但足以支付利息与本金，而且有了不断增值的房子，借款人还能从银行额外贷出一笔住房净值贷款，连日常的消费支出、房屋装修、或者金融市场投资的本钱也可以从增长的房价中产生。从1997～2006年，消费者从增长的房价中贷出了9000亿美元的额外现金。2005年的一次调查发现，全美个人消费的3%来源于房产抵押的房屋净值贷款。口袋里装满了借来的钱的消费者，响应总统“消费救国”的号召，买家具，翻修房屋，2005年度的GDP增长竟然有50%跟房产增值相关。
华尔街：“免费午餐”的享受
类似的循环在公司信贷市场同样上演。唾手可得的银行贷款，低利息的公司债券市场，投资类与非投资类债券之间越来越窄的利差，纷纷伸手埋单的各类投资者，大大降低了企业的融资成本，大大促进了公司的盈利，同时也充实了公司资产负债表上的现金流，提升了公司的信用级别，从而进一步降低企业的融资成本。历史数据表明，美国公司债券的平均违约比率为每年3%，按照2006年的经济状况和企业盈利状况，2006年的平均违约比率应该在2.5%左右，而事实上2006年全美公司债券的违约率只有0.6%。拥有了便宜融资的企业看准时机大肆兼并和收购。2003～2007年，华尔街惊喜地目睹了企业兼并收购和私募股权基金杠杆收购的黄金时代，不但数目惊人，收购金额也一再创新高。企业兼并收购市场中的“抵补车手”多为战略型兼并收购者，即其兼并收购的目标是将新公司的运作有机地整合到原有企业中产生效应。而“投机车手”和“庞兹车手”则来自于专门进行杠杆收购的私募股权基金。不断涌入的“投机车手”和“庞兹车手”宛如信贷周期的正循环的加速器。私募股权基金所管理的资产总额从2000～2006年增加了2.5倍。如下图所示，杠杆收购年交易数量从1996年的20多笔一路飙升至2006年的170笔。
2006年，私募股权投资者占美国并购交易的1/3，在欧洲占将近20%，比起房产倒卖团和次贷借款人，进行杠杆收购的私募股权基金以更高调的姿态把手掌伸向最后一个能够借到的铜板。靠杠杆收购打下江山的黑石集团CEO也因此成为华尔街新帝。
在此期间，美联储自己的资产负债表增长了50%，货币发行量也增加了60%。融资成本是华尔街的衣食父母，无孔不入是投行们的专长。在过去的6年里，吃饱了“免费午餐”的华尔街前五大投行，其总资产增加了160%。华尔街老大高盛的资产，如下图所示，更是连创新高，2007年第一季度，高盛的总资产甚至超过了美联储。
圆圈三：宏观信贷收缩周期
和信贷扩张周期相似，一个宏观信贷收缩周期也往往从“午餐”开始。“免费午餐”开始变得越来越昂贵，就标志着融资成本开始上升。上升的融资成本使“免费午餐”越来越稀有，流动性开始逐渐干涸。逐渐干涸的流动性又使越来越多的人拒绝为越来越昂贵的“午餐”埋单，也就标志着投资者风险偏好的下降，同时拉开了“降低杠杆率”运动的序幕。没有了“免费午餐”，没有了流动性，没有了资金杠杆，在信贷扩张周期升起的泡沫一一破灭，在信贷扩张周期虚涨的资产大幅缩水，在信贷扩张周期享受的主人们纷纷遭遇落井下石。留下的是一个干涸的信贷市场，一个谁也吃不到午餐的世界。
超高杠杆：“免费午餐”的礼品
新债务的创造增加了货币供应，刺激了经济活动，使得经济增长率和就业率都获得了惊人的提高。花团锦簇的繁华胜景背后，是悄然累积起来的涉及消费者、商业银行和投资银行，还有投资者的近乎危险的负债比率和杠杆率，是参与者性质分布的悄然改变。随着信贷扩张正循环的加速，新增加的借款人、贷款公司、投资人越来越多地集中于“投机车手”和“庞兹车手”这样的玩家。新进入市场的玩家，用更高的杠杆，用更少的自有资本，因此也更多地依赖于资产的增值。源源不断涌入的资金和不断提高的杠杆，挤压和哄抬了资产的价格，使之在短期内急剧上涨。市场上逐渐出现了越来越多的怀疑资产价格泡沫的声音，过高的资产价格和潜在的泡沫破灭的风险，开始阻碍更多的新的投机者玩家进入市场，资产的新增需求放缓，导致资产价格上涨速度放缓，杠杆率最高、资产最弱的投机者和借款人开始出现亏损和违约，正循环的运转速度开始放缓，终于有一天彻底断裂，进入信贷收缩循环。在这个临界的转折点，人们才惊觉美国家庭的平均负债【杠杆】比率已经达到了135%～150%的危险高度。
加息：“免费午餐”时代的结束
2004年6月开始，维持了12个月的1%的联邦基金利率开始上调。从2004～2006年，美联储连续17次加息，联邦基金利率从1%飙升到5.25%。“免费午餐”逐渐稀有起来。上升的融资成本直接带来了流动性从过剩到逐步???竭的转变，逐步枯竭的流动性让曾经“抢着埋单”的投资者变成了“勒紧裤腰带”的谨小慎微者，也就是风险偏好减小。这一切，为“免费午餐”时代画上了句号。
房市崩溃：“免费午餐”的定时炸弹
2006年开始，美国房价上升速度开始放缓。负债达到150%的次级贷款借款人的利息和本金的支付立刻出现困难，不需要等到房价真正下跌，按揭贷款的违约率就开始上升，违约率上升不但增加了贷款公司的损失，而且立刻引起了“远方”风险供应链末端投资者的警觉，他们开始减少资产抵押债券的购买。需求的减少直接导致了风险组装供应链上的投行和贷款公司里贷款及抵押债务债券【CDO】的库存增加，使得贷款公司的放款意愿减小，买房者不再被贷款经纪人追着跑，获得贷款的难度增加，因此对房产的需求减少，越过需求和供应的平衡点后，房价最后终于扛不住而开始下跌。2006年8月，代表美国全国房地产价格的凯斯—希勒指数显示美国房价第一次出现下滑。负循环每经过一轮，负面影响就扩大数倍：全世界各地的投资者因为抵押债券相关证券而发生巨额亏损，积压着大量未卖出而市场价值不停下跌的贷款及债券存货的投行出现巨额核销，非银行贷款公司成批倒下，传统房贷银行无资金可贷，房价继续下跌，更多的借款人出现违约……周而复始，恶性循环。
降低杠杆：“免费午餐”的后遗症
商业银行和投资银行为了保护自己已经被次贷相关债券核销了上百亿美元的资产负债表，不但不得不尽力降低所有的杠杆率，更是紧急收缩所有信贷市场的放贷，逼着机构投资者客户，尤其是对冲基金，增加贷款抵押，引发了对冲基金史上最迅速最血腥的去杠杆过程。在2007年前两个季度，银行充满“有毒”资产和高杠杆的资产负债表成为了传染危机恶疾的平台，其造成的流动性破坏和信贷紧缩直接影响到了所有信贷市场。在企业信贷领域里，2007年上半年还吉星高照，全世界已宣布的兼并交易达到了4.4万亿美元，已完成的交易量超过2006年创下的全年纪录。2007年夏天，次级贷款危机爆发，第三季度的并购活动骤减40%。首先受损的当然是最外围的“投机”和“庞兹”型投资者，受信贷市场动荡和市场前景恶化的打击，私募融资交易量下降了50%以上。虽然银行因此减少了对私募基金的风险敞口，但最后还是踩到自己的脚。在杠杆收购交易中，投行首先要垫上自己的资产负债表提供过桥性贷款，然后转手卖给私募基金等投资者，借钱给投资者来买走这些自己账上的过桥性贷款。失去了这些投资者，投行只能自己扛着那些原以为只存留一两个星期的巨额贷款。到2007年7月，贝尔斯登对希尔顿集团杠杆收购交易的风险敞口达到260亿美元，对克莱斯勒杠杆收购的风险敞口达到74亿美元。雷曼更是2007年度最大的五宗杠杆收购交易的主要融资商之一--对TXU融资的318亿美元，对Archstone公司融资的222亿美元，对First Data公司融资的264亿美元--而此时雷曼的股本总额也不过330亿美元。
不难发现，在一个信贷经济体制中，银行的资产负债表是所有信贷市场的媒介。当市场正常、流动性旺盛时，它是坐收利息、日进斗金的聚宝盆；当市场错位，流动性干涸时，它却成为扔烂苹果的水槽。短短不到一年的时间里，上万亿美元资产灰飞烟灭，10年的信贷扩张一夜间回到原点。然而故事还远远没有完--这场由5年前1%的联邦基金利率引发的循环的结果是，在2008年10月又回到了1%的联邦基金利率。这可谓以毒攻毒，好戏在后头……
所谓住房净值贷款【Home Equity Line of Credit，HELOC】，就是借款人以其所拥有住房的净值【房产估值减去房贷债务余额】作为抵押或担保获得的贷款。试想你买了一套价值50万美元的房子，你首付了10万美元，贷款40万美元，那么这10万美元就是你真正所有的部分，也就是你的房屋净值。你可以以你在这套房子上拥有的房屋净值部分作为抵押，向银行贷款10万美元，这就是房屋净值贷款。
这种房屋净值贷款在美国非常普遍。通常的工薪阶层在按揭买房以后如果遇到比如房屋改造、子女上学等问题，就会考虑以这种方式来贷款解决资金问题。特别是在房价飞涨的年代，试想在刚才的例子里，倘若两年后你的房子涨价到了80万美元，你的贷款还剩38万美元，那么你现在可以贷款的金额就是42万美元，几乎等于你这套房子的买入价了。