运作管理及经验借鉴
自20世纪90年代以来，很多国家纷纷采取设立主权财富基金的方式来管理外汇储备，截至2009年年末，世界上已有30多个国家和地区设立了主权财富基金，它们在长期的投资活动中形成了各自独特的资金运营特点，如新加坡政府投资公司、挪威政府养老基金、俄罗斯稳定基金及韩国政府投资公司等被认为是运作较为成功的主权财富基金。而中国主权财富基金成立时间较短，缺乏投资经验，对国外主权财富基金运作管理的研究和分析，将会对其未来的发展产生深远的影响。
一、新加坡、挪威、俄罗斯、韩国主权财富基金的投资经验
（一）新加坡主权财富基金的投资经验
20世纪70年代，新加坡经济增长迅速，外汇储备余额不断增加。为了转化部分外汇储备，新加坡政府先后成立了淡马锡控股公司与新加坡政府投资公司，其宏观战略目标除了提高外汇储备收益率外，还包括：培育国内战略性产业；加强国有资产管理；提高国内企业的长期竞争力。为了有效实现预定的战略目标，新加坡政府对淡马锡与新加坡政府投资公司这两家公司的投资方向和任务进行了划分：淡马锡控股公司侧重于战略性投资，主要投资于实业领域，目标是作为积极的投资者和成功企业的持股者，创造长期股东价值，并使其最大化；新加坡政府投资公司则负责管理新加坡政府大部分海外资产，主要负责固定收入证券、房地产和私人股票投资，侧重于多元化的金融资产组合投资，主要追求所管理的外汇储备保值增值和长期回报。
1.新加坡政府投资公司（GIC）的投资经验。根据新加坡《公司法》，1981年5月新加坡政府投资公司成立，作为受托人对新加坡的主权财富基金进行投资组合管理和多元化管理。其在全球8个主要金融中心建立了分支机构，全球雇员超过1000人。目前管理的储备资金超过1000亿美元，居世界最大金融投资机构之列，其投资范围涵盖全球40多个国家和地区的2000多家公司，投资品种包括股票、债券、外汇、商品、房地产和私募股权。新加坡政府投资公司的目标是：改善新加坡外汇储备的管理水平，组合投资以分散风险，提高外汇储备收益；提高外汇储备投资和运作的透明度，增强监管部门的监管效力；获取国际金融市场资讯，培养金融专业人才，提升本国金融产业的国际竞争能力；参与国际金融市场活动，获取重要的国际金融资讯。
新加坡政府投资公司的投资经验主要有以下方面。
（1）投资组合多元化。新加坡政府投资公司主要着眼于分散风险和提高收益两个目标。从投资的地域分布上看，新加坡政府投资公司投资的一大特点是，所有的投资业务都在海外，覆盖范围超过40个国家。其中，美国、欧洲及日本是重点投资市场，用于美国的投资额占公司总资产的40%～45%，欧洲占20%～25%，日本也高达10%。其中，新兴市场，包括正在快速增长的中国及印度，日益成为新加坡政府投资公司的投资焦点，包括俄罗斯、巴西、墨西哥及南非在内的亚洲以外的新兴市场也将成为其进行投资的对象。从投资品种上看，新加坡政府投资公司把投资产品分成九大类，比重较大的为蓝筹股票、房地产、私人股权投资等长期限、高风险、高回报的资产，近年来对对冲基金和大宗商品投资的比例有所扩大。新加坡政府投资公司看重的是投资组合的整体收益，因而不过分追求个别资产的高收益。目前新加坡政府投资公司有一半资产用于证券投资，有20%～30%用于债券，其余的分散在私募基金、房地产、商品等领域。
（2）投资策略合理化。新加坡政府投资公司董事会根据预期收益的不同设定一个政策资产组合，这一政策资产组合根据回报目标，设定全球股票、固定收入和全球现金资产的权重，实际上就是公共市场资产积极管理的投资基准。为获得高于投资基准的回报，在允许的范围内，投资经理被授权可以偏离政策组合，但这往往意味着较高的股票权重以及随之而来的回报的波动性，因此，为了提高回报的稳定性，新加坡政府投资公司强调降低股票之间的关联性。近年来，新加坡政府投资公司的投资重点从固定收入工具转向公共股票工具和可置换资产转移。由于新加坡政府投资公司成立之初的目的就是通过多元化的资产组合追求所管理储蓄保值增值和长期回报，所以新加坡政府投资公司成立之初的投资是相对保守的，但是，得益于20世纪全球20多年的持续增长和低通货膨胀率，新加坡政府投资公司的投资策略也逐渐变得积极，投资组合中，股票、房地产、私人股权这样一些长期的、高风险、高回报的资产所占比重增大，并且不断多样化公共股权投资组合（包括投资新兴市场和开始投资于避险基金、自然资源和基础建设）。
（3）风险控制体系规范化。新加坡政府投资公司有一套规范、成熟的风险控制体系，其进行投资决策时强调“风险否决”原则：只有与新投资活动有关的风险得到充分认知、确认可以承受，并具有衡量、评估、管理和控制这一风险的能力时，才能做出投资决策。新加坡政府投资公司建立了分布于各个层级、相互交叉的风险控制网络，以保证所有潜在的风险都可以通过正式的风险识别、评估程序进行分析。在最高层，设有由高管人员领导的风险委员会，其职责是，制定风险管理政策，推动积极的风险文化，确保建立一个有效的风险防范体制，并为防范风险提供足够的支持。同时，设有专职风险评估部门，通过监督风险的偏离来为风险委员会提供支持，以保证这些风险被控制在合理的水平。此外，新加坡政府投资公司还责成专职部门对日常风险管理政策、原则和内部控制程序进行定期评估，保证其切实、有效，同时对投资指引、管理例外汇报制度的遵循情况进行独立监督。新加坡政府投资公司还设有投资风险论坛、信用风险委员会、运营风险委员会以及分散化政策委员会，对各种风险进行评估。
2.淡马锡控股（私人）有限公司的投资经验。1974年，正值新加坡建国初期，其经济基础比较薄弱，私人资本投资能力有限，难以维持企业健康经营。在此背景下，依照新加坡《公司法》和其他相关法律法规，新加坡财政部全资组建了淡马锡控股公司，其主要通过接受政府的财政盈余（而非外汇储备）进行投资，始终代表新加坡政府对国有企业进行控股管理，拥有充分的自主权，按照商业原则，采取市场化方式进行运作，每半年向财政部递交一份下属子公司经营状况的报告。除非重大问题，否则从不干预其控股公司的日常经营。而政府在不直接参与的情况下有效实现其所有权。淡马锡设立的目标，一是追求利润和股东利益最大化；二是采取积极的投资策略和灵活的资本退出机制控股管理本国的战略性产业，着力于提升新加坡企业的盈利水平和长期竞争力，实现国有资产保值增值。目前，淡马锡总资产达到 1340亿美元，形成了其独特的集团化管控模式，业务涉及金融、电力、电信、传媒、交通等各类基础设施。淡马锡起初主要投资于新加坡国内的企业，后逐步扩大海外投资比例，目前海外投资已超过其资产组合的50%。投资方向包括：与国家经济转型相关的行业；中产阶级购买力增长驱动的公司和行业；具有相对竞争优势的公司；全球或区域内的领先企业。
淡马锡控股的投资经验主要有以下方面。
（1）独立的市场化运营。淡马锡秉承“以市场原则运营”的经营理念，投资主体与决策主体的分离现象，已经构成了其资产管理的基本特征，独立的市场化经营方式以及与政府的明确关系成就了淡马锡的成功投资之路。虽然由新加坡财政部100%控股，但是，淡马锡的经营目标是纯粹追求商业投资的回报率，政府一般不会干涉企业的正常经营，而是通过及时完整的财务报告行使其股东权利。淡马锡董事会作为政府的产权代表具有高度的自主权，公司业务由董事会全权依照市场标准来运行，经营指标、激励机制等也尽量市场化，企业除投资人为政府外，其余一切运作模式和私营企业一样，避免了国有企业的官本位制、效率低下等弊端。淡马锡基本上不介入属下企业集团的投资政策等的制定。
（2）以战略投资者身份入驻，追求投资领域的多元化。在投资地域方面，淡马锡遵循其所谓的“三三三”计划，即三分之一投资在新加坡本国，三分之一投资在经济合作与发展组织（OECD），三分之一在亚洲。这样的投资策略，既可以照顾到地域风险，同时也大胆地脱离了新加坡的主要市场，在有潜力的新兴市场进行开拓。近年来，淡马锡专注于亚洲市场，尤其是东南亚国家，而且对亚洲以外市场的良好机遇持开放态度。在2008年，淡马锡控股70%以上的投资都集中在亚洲市场，其中新加坡和中国这两个市场的投资几乎占到了总投资额的1/2，充分分享了中国近年来经济高速增长所带来的收益。同时，由于积极改革浪潮的推进，亚洲经济得到了飞速发展，淡马锡控股也通过根植于这些企业获得了良好的收益；在行业选择方面，淡马锡追求分散投资的原则，广泛投资于金融服务、交通与物流、基础建设、房地产、消费、能源等行业。其中最主要的三大投资领域为金融服务、通信传媒和交通运输，分别占总投资额的35%、26%和13%。而最大的单个投资领域是金融服务业，其中商业银行成为投资战略的核心公司，这样的投资方式有利于从各个高成长行业获取较大的利润。淡马锡控股以战略投资者的身份入驻并不是为了追求控股权，而是为了帮助企业走上正确的发展轨道，培养完善的公司治理结构，并期望最终实现股东回报的最大化。
（3）管理模式动态化。新加坡财政部是淡马锡的唯一股东，但是其董事会的主要组成人员却是独立董事。淡马锡采用激励股东的做法，即通过及时完整的财务报告行使其股东权利。其严格按照市场规则监督属下企业，淡马锡基本上不介入属下企业集团的投资政策等的制定，而由属下企业各自的管理团队来完成，并由各自的董事会进行监管。淡马锡还根据不同时期、不同市场的发展情况，不断调整对所属关联企业的管理模式。近年来，淡马锡根据市场发展要求而做出调整的典型例子便是通过公司化、挂牌上市以及出售三种形式将关联企业私营化，这有利于实现以下目的：一是可以累积国家财政储备；二是可以使上市公司在筹集资金时能有多种选择，以便改善公司的财务状况；三是提高公司知名度，激励公司不断提高经营管理水平；四是通过上市让公众购买关联企业的股份，从而也将国家财富分配给大众；五是可以分担淡马锡公司开拓新业务的风险；六是可以使政府从经营活动中淡出。
（二）挪威主权财富基金的投资经验
挪威是世界上第三大石油净出口国，为了更好地管理石油财富、缓冲油价波动对经济造成的影响，以及石油资源的不可再生性和老龄化问题，1990年挪威政府设立了政府石油基金，并于2006年1月改组为政府全球养老基金（GPFG）。其资金主要来源于石油和天然气出口获得的外汇盈余（包括公司税收和勘探牌照的收费等），且政府每个月底都会划拨石油收入作为新资本金，使基金资本得到了源源不断的补充。挪威的外汇储备由挪威财政部授权挪威中央银行进行全球管理和运作，挪威央行根据不同的管理需要下设两个独立机构——货币政策部（NBMP）和投资管理部（NBIM），投资管理部主要管理的是对外投资部分。政府全球养老基金的管理策略由财政部确定，财政部对基金的投资设置了关键性限制，如股票和固定收益工具之间的投资配置比例、在所投资公司中持股的最大限额以及对挪威中央银行主动管理的限制等。目前，挪威全球养老基金采取的是组合型投资策略，即持股比例较低的参股性投资。组合型投资策略的优势在于不涉及目标企业的控制权的转移，对所投资行业的影响小，因此，被界定为更加市场化的行为，容易得到东道国的认可。
挪威全球养老基金投资的经验主要表现在以下五个方面。
1.管理模式。挪威全球养老基金的管理机构是挪威财政部，代理机构是挪威中央银行。挪威银行投资管理公司作为基金的直接管理者，约有178名固定员工，从1999年起开始采用内部管理与外部管理相结合的方式运作基金的一部分投资，目前大约有1/2的股票组合由内部管理，其余由15个外部经理管理。挪威中央银行在选择外部经理时有严格的考察标准，十分重视这些公司的组织、资产与客户、管理业绩、投资控制能力等方面的情况，并对外部基金经理在研发、团队组建、投资决策等方面都有明确的要求，以保证资金的绩效和安全。此外，要求基金经理每日报送交易和持仓数据，同时配合其他方面的严格监管措施。
2.投资策略。挪威全球养老基金投资策略呈现为逐渐激进的特点，即从保守稳健逐渐向稳健积极风格转变。具体可以分为三个阶段：第一阶段是1998年以前，主要投资于债券和固定收益工具；第二阶段是1998～2000年，挪威中央银行放宽了对股票投资的限制，投资组合中50%可用于投资全球股票市场，2000年进行了小规模的指数和加强指数投资，但此阶段整个外汇储备投资组合仍然基本都投资于政府债券；第三阶段是2001年至今，开始投资上市的股权工具、风险较大的无政府担保证券，并将房地产、私人股本列入投资范围，资产组合更加多元化，并开始加大在新兴市场国家的投资力度。目前，挪威全球养老基金的投资策略依然是“有限积极”，即：通过参照基准投资组合，在防范风险的情况下，努力追求最大回报。这主要表现在：首先，政府全球养老基金只投资于金融市场，且出于安全的考虑只投资于成熟市场的成熟公司。因为成熟市场金融机制比较健全，具有完善的避险工具和风险对冲工具，同时，公司的信用等级较好，具有良好的偿债能力。其次，投资区域主要选择在美国和欧洲成熟的金融市场，并且兼顾亚太新兴经济体市场，欧洲市场是其投资组合中的重点。欧洲交易所上市的股票占据了组合中股票投资的1/2份额，剩余的股票投资35%配置在了美洲和非洲，亚洲和大洋洲仅占15%；而固定收益类投资的60%也集中于欧洲，美洲占35%，亚洲的占比则降到了5%。挪威中央银行行长表示，未来将提高在亚洲的投资比例，并主要投资于中国和印度市场。
3.投资组合评价标准。挪威银行投资管理公司设立了基准投资组合，基准投资组合根据每年的市场运行情况不断地调整，基准投资组合的收益率为实际的投资收益率设定了标准，即挪威投资管理机构所进行的实际组合与财政部所规定的基准组合之间的收益差就成为评价政府全球养老基金的最好标准，这个指标被称为额外回报，即期末实际资产与期望资产之间的差值。如果实际投资组合收益率高于基准投资组合收益率，则说明所做的投资比较成功；反之，则是失败的，就需要调整投资策略。设定基准投资组合在一定程度上反映了挪威财政部中性的投资策略，组合中的股票与债券以不同国家和不同货币的指数来代替，这些指数包括了不同个股或债券以反映股票市场或债券市场的动态特征，基准组合中包括27个国家大型与中型公司富时（FTSE）股票指数，债券方面则包括21个国家货币债券市场的巴克莱全球总体固定收入指数。对基准组合投资的规定，为政府全球养老基金绩效评估提供了一个良好的指标，也对主权财富基金的管理机构提出了更高的要求。
4.信息披露制度。作为欧洲最大的股权所有者，挪威全球养老基金将全部3500项投资都罗列在挪威投资管理机构的网站上，任何人在上面都可以查询到政府全球养老基金的相关资料和年报。挪威全球养老基金的投资组合以季报和年报的方式公布，挪威中央银行每季度向财政部递交关于石油基金收益和费用的报告，每年都发布极为详细的基金运作报告。报告提供以下一些数据：基金的总收益率、标尺收益率、超额回报的来源和基金管理费用，还包括基金是如何管理的以及基金所投资的国外公司的详细清单。年度报告还包括了各行业、各地区的投资比例、加仓的时间和原因、专家对石油基金投资理念的阐述和选择、聘用外部经理的程序等。投资管理机构有时也会编制更加详细的分析报告，直接报送中央银行行长。因信息披露公开及时且监管严格，政府全球养老基金被公认为最透明的主权财富基金，使其不但获得了发达国家的普遍欢迎，在市场准入时遇到的政治干扰因素相对其他主权财富基金少很多，而且对基金管理层形成了软约束，提高了基金的运作效率。
5.监管机制。2004年年底，挪威政府还特别成立了道德监督委员会，帮助财政部更全面地监督基金运作，这是其他主权财富基金并不存在的职能部门。该委员会由5人组成，制定了经议会同意的工作章程和职责，通常每年向财政部递交一份督察报告，并实时监督每一项投资是否遵守了各项国际法规。道德监督委员会列出了一系列禁止投资对象，如武器生产、破坏环境、涉及违反人权及贪污腐败等公司或领域的投资将上报财政部，并予以反对。道德监督委员会的权限之大堪与基金的所有者——财政部相媲美，工作章程上显示其有权要求挪威投资管理机构提供所有信息，而挪威投资管理机构必须执行道德监督委员会提出的意见。这项政策既代表了挪威政府全球养老基金的一大特色，也展示了挪威政府全球养老基金信托人值得称赞的道德水准。
（三）俄罗斯主权财富基金的投资经验
2004年1月1日，俄罗斯建立了自己的主权财富基金——稳定基金，稳定基金是俄联邦预算基金的组成部分，其基本功能是在石油价格低于其基础价格时用于保证联邦预算平衡，对经济起到保障作用。此外，该基金还被赋予消除流动性过剩、降低通货膨胀压力、降低国内经济对原材料出口收入波动的依赖等一系列功能。这意味着，稳定基金不仅要发挥货币蓄水池作用，还应成为经济结构调整的有效工具之一。从2008年2月1日起，稳定基金被拆分为储备基金和国家福利基金，执行不同的职能。储备基金的主要功能是为缓冲国际石油价格下跌对俄罗斯可能造成的预算冲击，延续稳定基金份额初始宗旨；国家福利基金则将对风险资产进行增长型的投资，主要用于对公民的养老积累拨款，并对风险资产进行增长型的投资，相当于主权养老基金。经过拆分，两种基金比例安排为：储备基金占原稳定基金的80%；国家福利基金占原稳定基金的20%。储备基金和国家福利基金资产的币种构成规定为美元45%、欧元45%、英镑10%。与稳定基金相比，拆分后的国家福利基金的投资有所放宽，不仅可以购买外国债券，还可以购买外国中央银行和金融局发行的公债、国际金融组织的债券，以及在外国银行和信贷组织存款等。但为规避风险，所购债券的种类、购买额度、偿还期限等均由联邦政府严格规定，采取相对保守的投资策略。具体的安排比例为：80%投资于主权债券；15%投资于外国中央银行和金融局发行的债券；5%投资于国际金融组织的债券。
稳定基金资金的一部分来源于石油出口现实价格高于基础价格（27美元/桶）的超额税收收入。假设未来油价跌至27美元/桶以下，储备基金应能保证连续3年弥补俄政府预算收入因油价下跌而蒙受的损失。从俄财政部的设计看，来自石油开采出口的收入首先要上缴预算。当上缴预算的石油收入达到GDP的6.1%（2008年的标准）后，这些收入将转入储备基金，当储备基金总额达到GDP的10%后，剩余的石油天然气收入再注入国家福利基金。另一部分来自上一财年联邦预算资金的剩余。其中，超额税收收入是稳定基金的最主要来源，计入稳定基金的超额收入越多，越能在多变的国际经济环境下保障预算的稳定性。
俄罗斯主权财富基金的投资经验表现在以下三方面。
1.管理模式。根据《俄罗斯联邦稳定基金管理程序》，政府授权财政部对稳定基金进行管理，而财政部则与中央银行签订合同委托中央银行对稳定基金进行具体运作。作为基金的主要管理人，俄罗斯联邦财政部必须履行以下义务：（1）保证稳定基金的资金业务的核算按照联邦预算资金业务核算的程序进行。（2）将稳定基金分配使用情况作为联邦预算执行情况的一部分向联邦政府提交季度报告和年度报告。其中，季度报告要反映每年4月1日、7月1日和10月1日稳定基金在央行账户上的币种分配、央行对其账户上稳定基金偿付结算利息、央行使用稳定基金的收益额、用稳定基金购买的外国债券的名称和收益等信息；年度报告要反映以上要求的全年总体情况。（3）每月公布有关月初稳定基金余额、每月稳定基金收入和使用等情况。
2.投资策略。稳定基金的初始投资都集中在国内，对其国内的发展做出了巨大的贡献。首先，俄罗斯动用稳定基金资本提前偿还了诸多债务。稳定基金自建立以来，其支出主要用于偿还苏联解体前后欠国际金融组织、巴黎俱乐部的外债以及俄财政部向俄罗斯对外经济银行的借款，弥补联邦养老基金赤字，为组建发展银行和对外经济银行、国家公司“俄罗斯纳米技术公司”注资。提前偿还外债不仅为俄罗斯节约了偿付外债利息的支出，同时，也使俄罗斯从巴黎俱乐部的债务国转为纯债权国，俄罗斯在国际金融组织中的地位得到提升。其次，稳定基金为俄罗斯航空业的建设、国内金融战略机构融资发挥了重要作用，对高科技产业的资助也大力推动了其国内重要企业的发展。
3.拆分合理，分工明确。俄罗斯财政部计算出，石油价格每桶降低1美元，联邦预算中石油收入的下降相当于GDP的0.15%。因此，储备基金总额必须达到GDP的10%的水平。将石油和天然气出口的收入上缴预算，当预算资金达到6.1%（2008年的标准）后，再将收入转注入储备基金，当储备基金总额达到GDP的10%后，剩余的收入再注入国家福利基金，这样就区分了两者之间的投资用途和投资策略。2009年3月6日，俄罗斯财政部称95%的储备基金应投资主权债券，仅有5%可以投资于国际金融机构发行的债券，还禁令对国外银行存款进行投资。相对地，国家福利基金注重于长期的战略性投资，如2008年10月国家福利基金就拟收购一些价值被严重低估的主导型大公司的股票。
（四）韩国主权财富基金的投资经验
2001年，韩国外汇储备首次突破1000亿美元，而且还呈继续增加的趋势。截至2005年3月底，韩国的外汇储备总量为2046.25亿美元，其中，外汇存款为262.8亿美元，外国证券为1783.4亿美元。这使得持有外汇储备资产的直接成本和机会成本变得更为高昂，收益性问题也就更加突出。为应对这一趋势，韩国政府借鉴新加坡设立政府投资公司的模式，在2005年6月设立了韩国投资公司（KIC）。
韩国投资公司在治理结构的设计上借鉴了新加坡政府投资公司的经验。
韩国主权财富基金的投资经验主要表现在以下四个方面。
1.在机构设置上，运营委员会是韩国投资公司的最高决策机构，完全独立决策。委员会由6位民间专家（其中学术界2人，法律界2人，投资运营专家2人）、财政经济部长官、韩国银行总裁和韩国投资公司社长共同构成。推荐委员会选出民间专家和韩国投资公司社长后，由财政经济部报韩国总统任命。通常，资产委托机构负责人无权直接干预韩国投资公司的经营，财政经济部长和韩国银行总裁也只能在委员会中各占一席。通过设立运营委员会屏蔽政府作为全资股东的直接干预。韩国投资公司内部的组织机构可以和其他市场中的公司一样有效运作。在具体操作中则由外汇储备管理当局与韩国投资公司签订委托管理协议，明确双方权利和义务，其投资范围受到严格限制：不允许进行任何高风险的投资，不能涉及房地产、私有股本和非投资评级的证券，只能投资AAA级别的证券。一定条件下还可对资产运作方式做出限定。
2.韩国投资公司由韩国政府全资持有，作为一个资金管理公司，逐步接受韩国银行和财政经济部的委托，管理一部分外汇储备资产，资本金总额为1000亿韩元（约13亿美元）。韩国投资公司设立的主要目标有四个：一是提高外汇储备的收益率；二是发展资产管理业，获取国际金融市场最高端的资讯，借以实现使韩国成为亚洲金融枢纽之一的目的；三是使韩国主权财富基金发展成为国际金融市场中的重要成员；四是培养、训练在国际金融市场运作的专家队伍。
3.根据发展计划，韩国投资公司今后会进一步涉足长期性养老基金等公共基金资产的委托管理领域。目前，韩国投资公司将大约90%的资产委托给外部投资机构运作，大部分美元资产委托给海外投资机构进行管理，公司自身管理的资产较少。
4.韩国主权财富基金的投资模式具有以下特点：超额外汇储备从中央银行的资产负债表中转出，中央银行不再承担这部分风险；特别国债不列入政府赤字，而且特别国债的偿付有外汇投资的收益作为保障；可以直接用于国有商业银行注资、填补社保基金缺口等公共财政支出；在海外投资方面，韩国主权财富基金的资本运作专业技能和实践经验不足；市场对韩国主权财富基金的投资行为和策略存在不确定预期，其投资动作可能引发海外资本市场的波动。
二、国外主权财富基金的运作管理经验对中国的启示
（一）确保主权财富基金按照市场化原则独立运作
在主权财富基金的运作上，应隔离作为全资股东的政府的直接干预，以确保主权财富基金按照市场化原则独立运作。以淡马锡为例，淡马锡控股在市场运营方面的突出之处是其一直秉承着市场化运营的原则。淡马锡董事会的一个重要特点是由政府官员、下属企业管理者、民间人士、中立学者及其他专业人士共同组成，其中，政府官员兼任董事，这种国有产权的管理方式体现了政府对淡马锡人事控制的强度，并在一定程度上形成了“多元化”下的平衡，较好地实现了国家股东与董事会也就是国家控制与市场运作之间的平衡。此外，作为投资者与股东，淡马锡控股积极参与其全资控股企业的治理。它对各企业的投资或退出都是按照商业利益做出判断，致力于股东长期价值的不断增长。因此，从这个方面来讲，淡马锡是一个严格遵循商业原则的公司。而中国主权财富基金则更像是一个典型的国有独资公司，原因在于公司的管理层由国家任命，管理机构则包括董事会、监事会、党委和管理委员会，董事会和党委各自的职能与角色分工很不明确，有重复设置的嫌疑。既然中国政府是中国主权财富基金100%的出资人，那么，通过指定董事会的成员，中国政府完全可以仅通过董事会来控制公司运营，从这一意义上来讲，并没有设立党委会的必要。即使董事会和党委会并存，中国主权财富基金也必须向外界公布董事会和党委之间的职能分工，以及重大问题的决策程序和决策权分布，以取消外界对中国主权财富基金治理结构的疑虑。
（二）积极开展多层次的外汇资产管理
新加坡根据自身多层次外汇管理的需要，分别成立了新加坡政府投资公司和淡马锡控股。其中，建立新加坡政府投资公司，满足营利性需求。通过建立包括固定收益工具、权益工具以及房地产在内的海外投资组合，以期实现外汇储备的分散风险和保值增值，追求外汇储备的长期回报率。新加坡政府投资公司目前管理的储备资金已超过 1000亿美元，大约占新加坡外汇储备总额的80%，是新加坡外汇储备管理的主体。另外，作为一个城市岛国，新加坡碍于自身地理和自然条件限制，产业结构并不完整，发展性需求较强。因此，在20世纪90年代将用于满足发展性需求的外汇储备委托给更具专业特点的淡马锡控股。其主要职能是，在对本国战略性产业进行控股管理的同时，提升新加坡企业的盈利水平和长期竞争力，把外汇储备管理与国有资产管理、国家竞争力建设结合起来。此外，为了执行不同的功能，俄罗斯政府将稳定基金拆分为储备基金和国家福利基金两种，储备基金的主要功能是缓冲国际石油价格下跌对俄罗斯可能造成的预算冲击，延续稳定基金份额初始宗旨；国家福利基金则对风险资产进行增长型的投资，主要用于对公民的养老积累拨款。目前，中国虽然已经成立了中投公司和中央汇金公司，但对于自身外汇储备的管理理念并不明晰。其中，中投公司的重点是海外股权投资，扮演的是新加坡政府投资公司的角色；而中央汇金公司则主要是向国内金融机构注资，扮演的是淡马锡控股的角色。但是，中央汇金公司是中投公司的全资子公司，其投资策略、经营管理、投资决策必然要受到中投公司的干涉和影响，因此，尽快明晰中投公司和中央汇金公司之间的权责关系是当务之急。
（三）采用谨慎的投资策略
挪威全球养老基金的投资策略是激进的，具体可以被划分为两个阶段：第一阶段是2007年夏季以前，固定收益类产品和权益类产品的比例基本稳定在60：40；第二阶段是2007年夏季后，挪威政府放宽了挪威全球养老基金对权益类投资的限制，允许挪威全球养老基金将投资组合中权益类产品的比例提高到60%。除了提高权益类产品的比例，作为挪威全球养老基金的管理者，挪威中央银行投资管理公司开始加大在新兴市场国家投资的力度。此外，挪威全球养老基金采取的是财务投资的策略，即持股比例较低的参股性投资。根据2008年6月挪威议会的规定，挪威全球养老基金对单一公司有投票权的股份持有比例不能超过10%。在此规定下，截至2008年第三季度末，挪威全球养老基金对其所投资的私人公司中最大的持股比例也仅仅是接近于6%。财务投资策略的优势在于不涉及目标企业控制权的转移，对所投资行业的影响小，因此，被界定为更加市场化的行为，容易得到东道国的认可。考虑到中国主权财富基金成立时间不久和正处在国际金融市场的敏感期，当前中国主权财富基金应当采用谨慎的投资策略，可以投资规模适中的私募基金；待公司的内部机制、投资团队等系统建立和完善以后，可以采取积极管理的投资策略。但不要盲目追求控股形式，在投资股权时要强调财务投资者的身份，淡化投资的政治色彩，在一定程度上缓和发达国家的紧张情绪。
（四）充分发挥外部管理的作用
在管理模式上，可根据主权财富基金自身投资管理水平与需要，采取自营投资与对外委托相结合的方式。尽管新加坡政府投资公司和韩国政府投资公司均为资产管理公司，但其受托基金中都有相当一部分委托给国际知名投资机构进行运作。这样做，一来能分散风险；二来便于学习先进的资本运作经验和投资技巧。挪威全球养老基金从1999年开始采用内部管理与外部管理相结合的方式，目前大约有50%的股票组合由内部管理，其余由15个外部经理管理，挪威中央银行在选择外部经理方面有严格的考核标准。虽然主权财富基金将庞大的资金交给外部基金经理进行管理能够获得增加与外界公司的信息交流、实现资产的多元化、分散风险、消除某些政治偏见等方面的好处，但也蕴藏着风险，以及会面临较大的代理成本等。在中投公司运行初期，由于缺乏国际市场投资经验，可将资产管理的职能外包给国际专业资产管理机构，这样，既可获得较高的投资回报，也可得到外部专业机构提供的研究报告、市场资讯与管理经验等，还可有一个业绩对比，有利于积累操作经验。
（五）适当提高透明度
适当的透明度投资，可以说是未来主权财富基金的发展趋势，对主权财富基金获得国际社会的认同从而顺利地进行投资具有十分重要的意义。根据DB research公布的透明度排名，挪威全球养老基金以92分高居第三名，而中投公司的得分仅为29分，排名靠后。挪威全球养老基金作为透明度较高的主权财富基金，挪威中央银行投资管理公司会编制更加详细的分析报告，直接报送中央银行行长，而且任何人都可以从挪威中央银行投资管理公司的网站上查询到挪威全球养老基金的年报和相关资料。挪威中央银行投资管理公司每个季度公开发布一次财务报告，政府部门和社会公众可以从中了解投资收益情况。中投公司在投资黑石时便引发对其透明度的争议，目前还没有正式的官方网站，即使是国人也只能从其他媒体了解中国主权财富基金的动向，这样对于消除国际社会的猜疑和建立起国内的监督机制都是很不利的。因此，应该顺应趋势，在保证安全和自身利益的基础上逐步增加透明度，例如，尽快设立自己的网站，提供一些基本的信息，公布年报等。IMF正在起草针对全球主权财富基金的章程，寻求可以使主权财富基金“自愿遵守”的提高透明度的行为准则。未来章程的设立，也能为中投公司的治理和把握透明度提供一定的参考。
（六）建立具有一定评价标准的绩效评估机制
绩效评估需要建立一定的评价标准。新加坡政府投资公司在其投资目标中就指出，从长期来看，投资要实现高于G3（美元、欧元、日元）通货膨胀率的实际收益率。而韩国投资公司更是对不同地区的资产设定了具体的评价标准，例如，对美国股票市场大盘股的投资参考标准为S＆P500指数，对加拿大大盘股的投资参考标准为S＆P/TSX Capped Composite指数等。除此之外，韩国政府投资公司还对另类投资产品设定了评价标准：对于私人股权，参考标准为S＆P1200全球指数；对于不动产，参考标准为瑞士银行全球不动产指数；对于对冲基金，参考标准为HFRT1基金的混合基金指数。由于挪威财政部一开始便对挪威全球养老基金投资组合进行了规定，因此，这无形中为挪威全球养老基金提供了一个评价标准，挪威中央银行投资管理公司所进行的实际组合与财政部所规定的基准组合之间的收益差即期末的实际资产与期望资产之间的差值，就成为评价挪威全球养老基金的最好标准，这个指标被称为额外回报。作为非商品基金，中国主权财富基金的基金来源于国内的冲销，因此，中国主权财富基金还要额外承担约5%的冲销债务成本，再加上人民币不断升值，这对公司运营造成了极大的压力。因此，如果不改变简单的成本绩效评估方式，中国主权财富基金难免会做出“冲动”的投资行为，或者是在国际金融市场上畏手畏脚。中国主权财富基金可将国内投资与海外投资相分离，进行独立核算。