可一家公司管理的两只基金相互倒仓，把股票从自己的右口袋拿到左口袋会没有目的吗？目的昭然，这种对倒可以解决先上市基金的流动问题，又不影响甚至可以提高净值。在文章中还描述了两只或两只以上同“字号”的基金如何“增仓”和“减仓”的：在增仓的行为中，主要有两种方式：一是以一只基金为主，其他基金进行辅助建仓，在大成和博时管理的基金中较为多见；一是两只基金建仓总量差异不大，有的只是小规模买入，有的共同持仓筹码较高。而在交易行为中，一种是一只基金进行个股的经常性买卖，一只基金进行时机性买卖，如防止深幅下跌或波动性过大的时机性买卖，在博时管理的基金中相对较多；一种是一只基金先大规模买入，完成建仓后，多只基金再间断性小规模买入，在大成管理的基金中相对较多。在共同减仓的行为中，多只同时较大规模的减仓较为多见。这样看来，在一家基金管理公司的基金中，有的是正规军，有的是杂牌军，有的是兵民，有的只是游击队。一场战役打下来，为了保证全局的胜利，有些部队注定是要被牺牲掉的。谁也不会告诉基民，他手上的基金属于什么部队。
“对倒”的目的是制造虚假的成交量。自买自卖式的“对倒”会使得股票产生虚假的活跃和“繁荣”，造成投资人的误判而套入其中。这是机构利用大额资金和持股量优势所采取的恶劣行为，在任何股市中都会被视为操纵市场的欺诈行为，在我国的《证券法》中也有明确的界定。此外，按照1999年12月25日第九届全国人民代表大会常务委员会第十三次会议通过的《中华人民共和国刑法》（修正案）第182条的规定，这些行为属于操纵证券交易价格，获取不正当利益或者转嫁风险，应该处5年以下有期徒刑或者拘役，并罚处违法所得1倍以上5倍以下罚金。
《基金黑幕》文章分析的大部分基金都发生了“对倒”行为。从1999年8月9日到12月3日的80个交易日中，同一家基金管理公司管理的多只基金，对同一只股票的同时增仓、减仓或有增有减所涉及的股票有76只，自身对倒的7只，基金间双向倒仓的11只。此外，经对参与交易的基金管理公司分析，博时基金管理公司和国泰基金管理公司存在较多的双向倒仓行为。这主要在于这两家公司在研究期间均有一只新的基金入市，可以通过“旧减新接”的方法减轻原有基金的仓位压力。而且因为博时管理的基金裕元规模较小，对倒主要集中在基金裕隆和裕阳之间，规模一般在十几万股到几十万股之间。国泰管理的金鑫规模较大，与金泰的对倒规模可高达日300多万股，这主要体现在北京城建和爱建股份两只股票中。作者指出，博时和大成管理的基金存在着较多的自身对倒行为，主要集中在这些基金的重仓品种中。
基民看着手上基金的利润很高，其实，这些利润随时有被倒给其他的基金的可能。民兵打了场胜战，缴获了许多战利品，新兵来了，这些战利品就去装备新兵了，或者正规部队来了，战利品统统被他们抢走了。基民的利益得永远服从基金公司的利益，基金公司的利益，最主要的就是出报表时给出最漂亮的造型。
从1999年12月3日扩展至2000年4月28日，基金共同减仓、增仓或有增有减涉及的股票140只。作者的分析表明：（1）2家以上（含2家）基金管理公司共同增仓或减仓的股票57只，其中基金参与配售的新股17只，除了2只新股，参与交易的基金均是在配售上市日抛出股票；基金重仓的科技股11只，重组概念股6只，其余主要是国企大盘股。（2）除了基金泰和，其余基金在17只新股配售上市当日均有减仓行为。（3）博时基金管理公司、南方基金管理公司、国泰基金管理公司管理的多家基金存在着较多的自身对倒行为，且品种主要集中在重仓股票中；嘉实基金管理公司没有对倒行为；其他6家基金管理公司均有自身对倒行为。
作者还将两次研究的结果进行了综合分析，发现：（1）从新股配售来看，除了基金泰和，其余基金一般在配售上市的首日或次日抛出配售新股。（2）除嘉实基金管理公司，其他基金管理公司都存在着一定的自身对倒行为；其中，博时、南方和国泰的自身对倒较为严重，对倒品种仍然集中在重仓股票中，例如博时的国脉通信、清华同方，南方的南京高科、东方通信，国泰的第一百货、爱建股份等，这对基金维持或提高净值有着重要作用。（3）同一家基金管理公司管理的多家基金存在明显的共同减仓或建仓行为，其中博时、南方和长盛基金管理公司涉及的股票家数较多，对于共同建仓的基金，对提高基金持股集中度、通过维持或提高重仓股票股价、提高或稳定基金净值有重要作用。（4）第二次研究没有发现双向倒仓行为，原因可能在于前次研究期间在大盘下跌期，仓位较重的老的基金压力较大；此次研究期间在大盘上升期，仓位较重的基金压力不大。
从数据和分析来看，“倒仓”现象不仅存在，而且非常严重。如果基金所持股票可以倒来倒去，那么每只基金的“独立性”就被取消了。基金都应该是为该基金的投资人服务的，管理者如果为了让彼基金“减仓”而让此基金高位接盘，这无疑损害了投资者的利益。这样一来每个基金就不是独立的，其收益自然会与相关基金的情况捆绑在一起。
文章指出，保持基金的独立性是衡量维护投资者利益的重要标准。由于我国的证券投资基金多是由证券公司发起，其独立性相对较差，不同程度地存在着与其发起人共同建仓的行为。其中，南方管理公司的基金天元和开元的独立性较差，在南京高科、飞乐股份、江苏工艺等重仓股上，与其发起人南方证券存在着共同建仓行为；博时基金管理公司管理的基金独立性也较差，与第一食品等存在着共同建仓行为；国泰管理公司、长盛管理公司、华夏管理公司、大成管理公司的独立性相对较差；华安管理公司、嘉实管理公司、鹏华管理公司的独立性较好；富国管理公司的汉兴和汉盛在泰山旅游上存在着高位买入股票，其独立性也较差。
虽然在文章所研究的时段里并未发现基金与股东或发起人相互倒仓的直接事例，但从两者共同建仓的合作关系看，从基金双向倒仓时的肆无忌惮看，人们很难相信在机制上并未独立运作的基金与其股东和发起人之间没有更严重的违法联手坐庄行为。特别是我国证券投资基金几乎都是以证券公司为母体，基金与发起人关系过分密切，公司决策人员主要来自大券商高层，交易经理大多来自券商自营盘的操作人员。
市场流传猜测说，基金高位接盘的市场行情是：每股1元起价，最高可达每股10元，全部现金支付给个人，不用任何单据与签字。不少拥有巨额资金使用权的基金经理都有机会接到这类约会的电话和来访。虽然这只是流传与猜测，可这里毕竟存在着腐败的“良机”，一旦发生，后果极为严重。
“倒仓”的目的多种多样，其中一个最值得关注的目的就是“净值游戏”。从文章分析中我们可以看到，基金为了互相攀比，采取对倒、倒仓等手段将股价做高，提高自己管理的基金净值。以对倒来提高净值，看上去是“徒慕虚荣”，实际与上市公司做假账虚增业绩、吸引投资者差别不大。这个目的显然是十分恶劣的。
另外倒仓还可以拉高股价制造高价幻觉，方便出货。随着股票质押贷款的出台，机构质押的股票市值与质押的款项的数量成正比，于是相互倒仓，玩高净值又多了一个新的目的。
从理论上讲，基金的持有人、管理人、托管人之间是靠契约来调整各自的权利义务关系的，持有人持有基金资产，管理人管理和运用基金资产，托管人托管基金资产，它们的背后分别体现着所有权、经营权和保管监督权。由于目前我国的基金持有人高度分散，有的基金达五六十万人，召开持有人大会的成本及难度很大，重要事项审议所需要的50%以上表决权很难凑齐，因此持有人无法对基金管理公司实行监督与制约，而国有商业银行作为托管人，基本上是“无为而治”。
正因为缺少监督和制约，基金操作出现象“倒仓”这样的违规行为也就不难理解。从这些分析看，“基金稳定市场”显然受到严重质疑。文章认为，“发展证券投资基金，究竟为谁服务的问题，可能目前还不十分明确。”这与“基金是一种代客投资理财的工具”，“是中国市场理性机构投资者的生力军”的观点相去甚远。
《基金黑幕》提出的另一个比较敏感的问题是，基金的“投资组合公告”带有严重的信息误导倾向。按照《〈证券投资基金管理暂行办法〉实施准则第五号--证券投资基金信息披露指引》中的规定，基金管理人应当在每个基金会计年度结束后90日内编制完成年度报告，于每个会计年度的前6个月结束后60日内编制完成中期报告。投资组合公告每季度公布一次，应在公告截止日后15个工作日内公告。
文章认为在这90日、60日、15日的工作期内，没有法规限制投资基金的仓位不准变化，也没有法规要求这种变化应该进行公告。于是，在投资基金进行公告的日子里，投资者看到的证券投资基金公告中持有股票的信息并不是“现在时”或者“现在进行时”，很可能已经变成了“过去时”。也就是说，有些基金利用这种时间差进行仓位的重大调整，以误导投资者。作者以1999年9月30日基金在沪市的重仓股为例，发现在公告基准日到公告日期间，76家基金重仓股中，存在着明显减仓或增仓（同公告日重仓金额相比在5%以上的）的股票有18家，占全部样本的24%。在对1999年12月31日和2000年3月31日两次基金投资组合中重仓股的信息披露研究中，发现基金在公告基准日到公告日显著增减仓样本占沪市重仓样本的比例，按照时间先后顺序依次为15%、34%和32%；而基金在公告基准日到公告日后11个交易日内显著减仓样本占沪市重仓样本的比例，按照时间先后顺序依次为24%、56%和34%。
由此可以看出，信息的误导率可以高达30%以上。当然不能就此肯定在时间差里大量增减仓位是为了误导，可巨大的误导空间怎能让投资者放心，又怎么能排除有些基金出于不可告人的目的来进行误导呢？
通过种种分析，文章认为“基金稳定市场”的作用未被证明，甚至有庄家操纵市场之嫌。此外文章还谈到了基金“老化”、“不看好后市”等问题。总之，在基金黑幕拉开之后，基民们看到的是“卫青不败由天幸，李广无功缘数奇”的场面，成败完全由基金公司说了算，基民只好听天由命。
基金产生于20世纪90年代初，1991年7月，经中国人民银行珠海分行批准设立了全国第一家基金--珠信基金，规模很小，只有6930万元；同年10月，中国人民银行武汉市分行批准设立了第二家基金，规模更小，只有1000万元。此后各类基金在全国雨后春笋般冒出来。1992年各地银行批准设立的基金多达37家，不过规模都不大，加起来也只有22亿。为避免一哄而上的混乱局面，1992年底国务院明确规定：“金融机构债券、投资基金证券由中国人民银行负责审批。”不过混乱总是来得太快，到1993年一季度，各地出现了狂发基金的混乱局面。
2000年10月12日，中国证监会正式颁布实施《开放式证券投资基金试点办法》。由此看来，开放式基金呼之欲出了。可仔细一想，开放式基金真的能解决《基金黑幕》所涉及的问题吗？恐怕令人怀疑。
第三、庄股“滑铁卢”
跨世纪“雪崩”
20世纪的最后一年，人们沉浸在迎接新世纪的喜庆气氛中，中国的股市也不例外，政策面暖风频吹，让人在冬天里感到“春风十里柔情”。
1999年年底，财政部颁布《证券公司财务制度》，明确规定证券公司可采取发行股票等方式筹集资本；2000年年初《保险公司管理规定》出台，又明确规定保险公司可向社会公开发行新股；当年5月9日，证监会主席周小川在《人民日报》上撰文，认为通过股份制改革，在股票市场上增资是国有商业银行提高资本充足率、完善法人治理结构的一种有效选择；5月11日“金融企业与资本市场座谈会”在北京举行，会上周小川明确表示，在规范发展证券市场和改革发行制度基础上，欢迎金融企业发行上市；7月9日，中国人民银行行长戴相龙在一次记者招待会上表示，央行支持商业银行进行股份制改造和发行上市。
金融企业上市的热潮在全国掀起，一些改制充分的金融企业积极筹备上市工作。华夏银行、招商银行、交通银行、平安保险等一大批金融企业纷纷加入这一行列。2000年11月14日，中国证监会公布《公开发行证券公司信息披露编报规则》，其中第一号至第六号，要求金融企业上市时对资产状况、债务构成、风险因素披露更全面、更详细，为金融企业规范进入证券市场铺平道路。
浦东发展银行等金融企业上市，进一步加强了银证联姻，同时也意味着双向扩容。允许和鼓励金融企业上市，后面的一步应该是允许银行资金入市，这是股民们更感兴趣的。果然，2000年2月13日，中国人民银行、中国证监会联合发布了《证券公司股票质押贷款管理办法》，明确允许符合条件的证券公司以自营的股票和证券投资基金作为质押向商业银行贷款。这标志着银行资金进入股市的渠道被打开了。
股民们自然把银行看做资金“浩然与溟涬同科”的大家伙，就是只开启一条缝，也会想象成“洞天石扉，訇然中开”后，资金向股市滚滚而来的壮观场面。
2000年3月6日，中国建设银行与湘财证券有限责任公司率先签署了股票质押贷款协议，这是《证券公司股票质押贷款管理办法》发布后，商业银行与证券公司首次签署的合作协议，意味着银行资金通过股票质押贷款正式进入股市。此后相继有工商银行与广发证券、工商银行与华泰证券等多家银行与券商签署贷款协议。11月10日，中国银行广东省分行和广东证券宣布将对广东证券所属广州市营业部的客户开办个人股票质押贷款业务，在全国首次推出个人股票质押贷款业务。由此银行资金通过股票质押贷款这种方式参与股市已全面启动。